Инвестиционная привлекательность субфедеральных займов

a) Ставка рефинансирования ЦБ РФ до 1995 г. была практически единственным ориентиром при уста­новлении доходности по облигациям. Доходность в большинстве займов объявлялась от 0,25 до 0,75 от ставки рефинансирования. Нижняя граница доходности (0,25) не может вызвать интерес у инвес­тора, т. к. существуют бо­лее доходные финансовые инструменты. Она устанавливалась, когда был важен доход в нату­ральной форме. Верхняя граница доходности (0,75) уста­навливается с целью побудить юридических и физи­ческих лиц активно покупать ценные бумаги при на­личии конкурент­ных финансовых инструментов (70 % от ставки рефинансирования - это 140 % годовых). Эту позицию эмитент мог держать до конца 1994 г.

Ситуация изменилась, когда в начале 1995 г. ЦБ РФ резко поднял ставку до 200 %. В течении долгого времени она сохранялась на высоком уровне (в мае - 195 %, в июне - 180 %, в октябре - 170 %, в ноябре - 160 %),а инфляция стала снижаться, эмитентам стало невыгодно платить такие высокие про­центы. Сложившиеся ранее пропорции нарушились, ставка оказа­лась оторванной от других финансовых инструментов, которые выступали основными источниками формирования доходности по ценным бу­магам с местных органов власти. В результате те эмитенты, ко­торые жестко привязывали доходность по своим облигациям к ставке ЦБ РФ (на уровне 0,7 - 0.8 от ставки), попали в тяжелое положение: их обяза­тельства оказались относитель­но завышенными. Поэтому во II и III кварталах 1995 г. приемлемым был уро­вень около 50-55 % от ставки. В следствии такого положения администрации Нижегородской, Яро­славской областей были вынуждены при­остановить дальнейшее размещение своих облигаций.

По новым займам эмитенты осуществляли привязку к ставке ЦБ РФ на более низком уровне (0,3 - 0,5 от ставки) или не фиксировали жестко уровень доходности, обозначая лишь границы колеба­ния ставки. Большинство эмитентов привязывали объективную доходность эмитируемых облигаций к сред­негодовой ставке рефинансирования ЦБ РФ. В условиях высокой инфляции наибольшее распространение получили об­лигации с плаваю­щим про­центным доходом.

b) Ставка Сбербанка России по вкладам (депозитам) для физических лиц. Например, по долго­вым обя­зательствам Оренбургской области 1995 г. ставка устанавливалась на 5 пунктов выше ставки срочного депо­зита Сбербанка на 3 месяца для физических лиц на момент вы­платы процента. Доход по облигациям Ниже­городской области телефонного займа привязан к средне­взвешенной ставке Сбербанка РФ по вкладам до востребования для физических лиц с выплатой дохода одни раз в год.

c) Доходность (индекс) ГКО. Например, купонный доход по облигациям займа Ханты-Ман­сийского АО составляет 95 % от средневзвешенной доходности трехмесячных ГКО.YTM по соответ­ствующим выпус­кам.

d) Ставка MIACR (Moscow InterBank Actual Credit Rate). По облигациям жилищного займа Республи­ки Татарстан выплачивается денежный доход в размере 0,3 средневзвешенной ставки MIACR (30 дней) за срок владения облигацией.

e) Ставка LIBOR. Процентная ставка по “валютным” облигациям займа Тюменской области 1995 г. устанавливается исходя из средней ставки LIBOR плюс 5 процентных пунктов, а по облигациям Чукотского АО - исходя из средней ставки LIBOR плюс 6 процентных пунктов.

f) Различные комбинации ставок. Годовая купонная ставка по облигациям Рязанского област­ного займа 1995 г. составляет 0,3 ставки ЦБ РФ, но не ниже ставки эквивалентного срочного вклада Ря­занского банка Сбербанка РФ.